“Barbell strategy” for portfolios continues in Q3

The resilience of the US economy and the positive performance of US equities in 2023 has continued to surprise many commentators and investors. US equities were the largest riskier weighting in our clients’ portfolios in Q2. The steady and predictable performance of CZK-denominated repos and lower-risk Czech corporate bonds delivered again solid overall returns in Q2 2023. Our proprietary EnCor Asset Management Asset Allocation model, created by Mark Robinson, retains in Q3 our “barbell strategy” of holding both riskier equities and lower-risk CZK cash and bonds.

Performance of global government bonds, global equities and cash repos (2022-23, CZK terms)

Source: investing.com, StockQ.org, EnCor Wealth Management

We witnessed marked sell-offs in both global equities and global bonds in 2022. Our over-arching strategy of maintaining very high weights in both CZK cash repos and Czech koruna-denominated bonds saw us through that difficult last calendar year. Our proprietary model increased positions in equities in both January and April 2023 and these shifts paid off: global equities have made up half the ground lost in 2022. Global bonds, where our exposure was and is generally minimal, subsided further this year.

For this quarter, our asset allocation model trims the overall position in equities in favour of CZK-denominated cash and repos. The latter still yield over 6%+ per annum while safer CZ bonds are still offering 8%-9% annual returns. We continue to avoid international bonds, as inflation risks in the global economy are still very apparent. Higher exposure to CZK-denominated assets, rising to 59% in Q3 from 49% in Q2 for a typical moderate risk client, also reduces risk for our clients.

Allocation for a typical moderate risk client into Q3 2023*

Source: EnCor Wealth Management proprietary asset allocation model.

See disclosures at the bottom of this text.                                                  * Weights as of 31 July.

Our Q3 model reverses Q2’s swing within equity weightings by increasing exposure to the Czech market, at the expense of US shares (including the top-performing Tech stocks), the shares of global “high-quality” companies and the UK Small Cap stock arena. Why cut US equities now? We have felt for some time that the US economy is likely to fall into a mild recession in early 2024 and now in Q3 2023 we are one quarter closer to that time. Our model is thus picking up stronger signals that such a downturn is more likely.

US government tax receipts (12-month moving average % change)

Source: US Treasury, EnCor Wealth Management calculations

An example is that the US government’s collection of tax receipts is falling rapidly. When this indicator stays below zero growth for any period of time more than 3 months in the last 2 decades, a recession in the US has occurred. Other indicators such as a lower amount of revolving debt borrowed by consumers and the shrinking volume of freight transported around the US point in the same direction. We remain of the view that the present low rate of unemployment and the legacy of the big fiscal stimulus in the US economy will make any recession quite mild.

So, for this quarter, our overall “barbell strategy” remains in place. But our model is reducing risk through increasing CZK cash positions and rotating into Czech equities while reducing international shares. The model also chooses to increase the position in gold moderately and, for clients who tolerate a higher level of risk in general, exposure to silver. Reducing and diversifying risk looks sensible in the main as, in addition to a potential US recession, inflation remains a problem for the world economy, the Russia-Ukraine war rages on and financial strains are becoming gradually more apparent in China.

Disclaimer: This article does not constitute an investment advice, or a recommendation to buy or sell a specific security. Please contact us at welcome@encorwealth.com if you would like to consult on your individual situation.

Author:  Mark Robinson

Resilient growth dictates positioning in Q2

Financial markets around the world are in a much calmer situation than global news headlines might suggest: for Q2 2023 we see continued stabilization following on from the difficult year 2022. Investors are pricing in the presence of inflation but also the resilience of economic growth. Our proprietary EnCor Asset Management Asset Allocation model, created by Mark Robinson, again adds in Q2 2023 to the moderate increase in risk positions we implemented in Q4 and Q1 by cutting bond weightings and adding to international equities and gold.

Our asset allocation model shifts this quarter towards assets that reflect the global high-inflation environment but also that GDP growth is surprising on the upside. After recent koruna strength, our model also signals to reduce Czech koruna equity and fixed income positions: the total proportion in koruna has dipped to 49%, down from 63% in Q1, for a typical moderate risk client. Most of that exposure remains in CZK cash (yielding over 6%+ per annum) and safer CZ bonds (yielding 8%-9% per annum) offer high returns with zero or very moderate risk being taken.

Allocation for a typical moderate risk client into Q2 2023*

Source: EnCor Wealth Management proprietary asset allocation model.

See disclosures at the bottom of this text.                                                  * Weights as of 30 April.

The most significant upshift in our model weightings is towards international equities, in particular German/European equities, US shares, the shares of global “high-quality” (strong returns on equity, high dividend payout) companies and the UK Small Cap stock arena. Czech equities rallied strongly in Q4 and Q1 but the new model favours selling down our large Q1 weight and rotating into riskier international universe. Summing these shifts leaves our portfolio with the highest weight in equities relative to bonds and cash since the first half of 2021.

What is apparent from the various leading indicators that drive our asset allocation model is the resilience of the world economy in the face of higher inflation and interest rates.

JP Morgan Global Manufacturing and Global Services Purchasing Manager Indices (2011-2023)

Source: investing.com, EnCor Wealth Management. Data as of 3 May 2023

Economic sentiment, especially in the Services arena, is very healthy. The series of composite leading indicators formed by JP Morgan, the monthly Industrial and Services Purchasing Manager Indices, are among the factors we use to determine our weightings each quarter. The global Services component, a combination of indicators from OECD countries and some Emerging Markets, has spiked considerably in the past few months. This indicator is now significantly above the 50 “neutral” level, having dipped into “contractionary” territory in H2 2022 as the food/energy inflation crisis bit. Services are a larger proportion of the larger OECD economies when compared to manufacturing. What we believe is behind this jump in sentiment is spending power still reappearing after the COVID disruptions. And enough financial reserves amongst consumers to absorb higher prices (inflation), for now. And also the falling away of the food and energy price pressures.

This flowering of consumer demand for services is probably “late season”, certainly in the US, where indications are that a recession still lies ahead of us. But that is looking more like an early 2024 story, unless events such as the government debt ceiling or a collapse in the US dollar, importing inflation, bring it forward. Markets are “climbing a wall of fear” with the US debt ceiling negotiations presently. Elsewhere, consumers, especially in Europe and China, are looking to spend on services. This will work beyond our asset allocation horizon of the next 3 months as long as the European and Asian export manufacturing engines do not sputter. Global Manufacturing PMI is hovering around the contractionary level, according to the JP Morgan data series and will need to be watched closely looking into H2 2023.

So, for this quarter, our model is opting for a combination of conservative koruna high-yielding cash and fixed income positions with more risk budget taken on in international equities. Markets have faced rising interest rates from the major Central Banks for a year now but it looks like the period of these intense rises is coming to an end. A “pause” in Central Bank activity while GDP growth is resilient will probably lead to inflation expectations increasing again. Consumers spending will push prices up. If that is the case, then gold and equities are probably better places to be than bonds for now.

Disclaimer: This article does not constitute an investment advice, or a recommendation to buy or sell a specific security. Please contact us at welcome@encorwealth.com if you would like to consult on your individual situation.

Author:  Mark Robinson

Conditions stabilizing in the near term, allowing some risk-taking

Liquidity and sentiment conditions in financial markets are calmer in Q1 2023 than they were during a stormy 2022, allowing greater risk-taking in portfolios. Our proprietary EnCor Asset Management Asset Allocation model, created by Mark Robinson, adds to the moderate increase in risk positions we implemented in Q4 by cutting defensive cash and gold weightings in Q1 2023 and adding mainly to equities.

Our asset allocation model elects again in Q1 2023 to continue to reduce the high cash positions with which we sheltered from the market turbulences last year. Czech koruna cash, repo and bond weightings made up a combined 90% and 70% of our low and moderate risk strategies at the height of the storms in Q3 2022 but now drop in Q1 to 60% and 40% (see the latter in the chart below) respectively. These proportions are still significant and make sense, as CZK cash (yielding over 6%+) and safer CZ bonds (yielding 8%-9%) offer high returns with zero or very moderate risk being taken.

Allocation for a typical moderate risk client into Q1 2023*

Source: EnCor Wealth Management proprietary asset allocation model.

See disclosures at the bottom of this text.                                                  * Weights as of 31 January.

Compared to the violent movement of yields (up) and prices (down) in 2022, bond markets have so far in 2023 performed in a more benign way. The concurrent calming of credit markets has set fair conditions for stock bourses and it is these signals that have pushed up the weightings of equities in our model to almost a neutral position in Q1 for the first time since 2021. Higher-than-expected inflation readings, with associated interest rate rises, are the main risk to this positioning but the debate over the extent of the period of high inflation is more about H2 2023-2024 than it is about H1 2023’s data. Markets thus have a “lull” in the 2020s inflation storm, where lower equity valuations can be exploited. This is, in the opinion of our model, more apparent in German/European equities, Asia-Pacific markets, the shares of global “high-quality” (strong returns on equity, high dividend payout) companies and Czech shares than in the expensive US stock market. Our allocation excludes a weighting to US Tech companies for the fourth consecutive quarter.

The large weight in Czech shares points to a continued preference for assets denominated in CZK. Indeed, the reduction in CZK cash & repo levels is matched by the jump into CZK equity and bond exposures, meaning that the proportions in CZK are running at a high but flat 63% for our moderate risk clients, with just 37% allocated to assets denominated in foreign currencies.

Current yields of CZK and major USD and EUR asset classes (%)

Source: investing.com, Bloomberg, Prague Stock Exchange, EnCor Wealth Management. Dated as of 16.02.2023

* Latest offer for product, 16.02.2023, net of fees.       ** end December yield to maturity of the fund

The CZK strengthened nearly 12% against the USD in our Q4 allocation quarter (to end January), drowning out US equities and all international bond asset classes which had negative CZK-terms returns in that three-month period. This Koruna strength has continued to date in February and as the above chart shows, the attractiveness of the yields on assets denominated in CZK is clear compared to international peers. US equities (the S&P 500 Index) yield just 1.7%, compared to over 7% for the PX Index constituents for 2022E and a still high 5.8% in 2023E. Cash yields 250bps (2.5%) more, looking simply at the Central Bank policy rates (7% versus 4.5%). CZ government bonds have a premium of 80-100 basis points, depending on the maturity. CZ corporate bonds, as represented by our conservative EnCor FIS Fund, yields close to 9%, compared to 4%-6% for key US corporate bond universes.

So for now, we are happy with higher-yielding assets in CZK, including equities. This is accompanied this quarter with a moderately more risky stance internationally as we await more inflation data. The world economy is growing slowly and the US economy in particular may face a recession in Q4 2023 or in 2024.  We thus recommend to invest patiently and we remain committed to careful husbanding of our clients’ assets.

Disclaimer: This article does not constitute an investment advice, or a recommendation to buy or sell a specific security. Please contact us at welcome@encorwealth.com if you would like to consult on your individual situation.

Author:  Mark Robinson

EnCor Navigator: allocation of assets in Q4 2022

Portfolios still wrapped in caution but attempting some bottom-fishing

Since the last update blog of our quarterly asset allocation (Q2 2021) our portfolios have been positioned extremely cautiously: the global inflation storm raging since then has duly taken its toll on most liquid asset classes and markets. Our proprietary EnCor Asset Management Asset Allocation model, created by Mark Robinson, remains very conservative in its outlook but deems now as the time to commit some of our ample cash positions to international equities, US 10Y government bonds and gold.

Our model in Q3 2022 was positioned at its most conservative ever. Cash and Czech bond weightings in our Low Risk mandates exceeded 90%, while also topping 70% and 50% in Mid and High Risk portfolios. With all the volatility in equities and international assets, sheltering in CZK cash (yielding over 6%+) and safer CZ bonds (yielding 7%-8%) made a lot of sense. It still does and those safer returns in CZK terms are still available. But our allocation is looking much more like it did in Q2 2022.

Broad asset class allocation history for our typical moderate risk client, Q2 2021 to Q4 2022

Source: EnCor Wealth Management proprietary asset allocation model.

You can see we adopted our cautious positioning for the first time in recent times in November 2021, which coincided with the topping out of the US NASDAQ and the beginning of the acceleration in the sell-off of US and European government bonds. All of these asset classes and others have suffered consistently since, with short periods of stabilisation in February (before Russia’s Ukraine invasion and our emergency intra-quarter reallocation on 1 March), mid-June to mid-August and in the last few weeks.

The sell-off in international bonds in particular is seen as one of the worst seen on record. This did not occur in tandem with falling equities in the most recent bear markets (2000-03 and 2008-09). In these previous episodes, bonds rallied and protected the balances of diversified multi-asset investors. But hiding places for investors globally in 2022 have been thin on the ground. Oil, gold and some other commodities have provided a hedge during some periods this year but it is plain old cash, especially in CZK that has provided proper shelter from horrible performance from our benchmark components. This has enabled our Low and Moderate Risk clients to make solidly positive year-to-date returns.

Performance of our benchmark components in CZK terms in 2022

Source: investing.com, Bloomberg, EnCor Wealth Management

The themes that have dominated this bear market in most assets remain in place, namely a reduction and reversal of Central Bank stimulus/money supply growth, rising inflation and interest rates and slowing economic growth. Of these, it is the probability of very slow economic growth or recession in most economies (including the US, Germany and CZ) in 2023 which is likely to be the dominant risk going forward. Many of the 44 leading indicators embedded in our model point to this outcome. Slowing economies implies erosion of earnings in equities and credit and a likely softening of the very high current inflation readings. The “good news” from the latter will probably result in performance from government bonds and gold rather than equities, simply because of the high level of ownership of shares and the aforementioned threat of margin and profit shrinkage.

Proper bear markets require patient investing and thus our allocations for Q4 2022 reflect some desire to “bottom-fish” in equities and government bonds. But by no means are we thinking that this bear market comes to an end soon. It may well be another 6-18 months before the global economic cycle turns upwards again. Thus, riskier assets are likely to struggle for now. And thus  we remain committed to careful husbanding of our clients’ assets.

Allocation for a typical moderate risk client into Q4 2022*

Source: EnCor Wealth Management proprietary asset allocation model.

See disclosures at the bottom of this text.                                                  * Weights as of 31 October.

Disclaimer: This article does not constitute an investment advice, or a recommendation to buy or sell a specific security. Please contact us at welcome@encorwealth.com if you would like to consult on your individual situation.

Author:  Mark Robinson

Jde o více než o pouhé zamíchání balíčku karet: na správné re-alokaci aktiv záleží

Signály investičního modelu EnCor Wealth Management, vyvinutého Markem Robinsonem, radí pro druhé čtvrtletí roku 2021 sníženou alokaci do investičních aktiv, která jsou všeobecně vnímána jako více riziková. Zdá se, že akcie již vceňují z velké většiny ekonomické zotavení z postcovidových restrikcí, přičemž investoři bedlivě sledují zvýšené inflační přírůstky, které můžeme pozorovat v různých inflačních ukazatelích po celém světě.

Náš model zachovává svoji opatrnou alokaci z prvního čtvrtletí, kdy podvážil akcie a komodity, a z nejvýkonnějších aktiv v prvním čtvrtletí pak nadvažuje relativně zaostávající třídy investičních aktiv. Model sleduje 44 předstihových indikátorů, z nichž především pak pokles indexu pozitivních překvapení, zpomalující růst indexů ekonomické aktivity předních zemí G10 spolu se zpomalujícím se růstem peněžní zásoby a likvidity vysvětluje pokračující opatrné rozložení aktiv investičního modelu pro toto čtvrtletí.

Alokace pro typického středně rizikového klienta v Q2 2021*

Zdroj: Vlastní investiční a alokační model EnCor Wealth Management

Přečtěte si, prosím, důležitá upozornění na konci tohoto textu. * Váhy k 30. dubnu.

Tato skladba portfolia v sobě nese určitou flexibilitu s ohledem na zachycení dalšího růstu rizikových aktiv, přičemž zajišťuje nižší podstoupené tržní riziko v portfoliu, jelikož některé akciové a dluhopisové trhy (především pak v USA) mohou být v následujících měsících náchylné ke korekci tržních cen. Právě opatrná správa rizik v portfoliu pomohla naší alokaci v období mezi únorem a dubnem tohoto roku.

Nadvážení peněžního trhu a dluhopisů (jejichž výnosy jsou zobrazeny na grafu níže v CZK a modrou barvou) v prvním čtvrtletí se může na první pohled zdát jako chybné rozhodnutí. Akciím se skutečně během prvního čtvrtletí roku 2021 dařilo. Přesto však naše modelové strategie překonaly za uplynulé čtvrtletí svůj stanovený benchmark.

Výkonnost jednotlivých tříd aktiv od 31. ledna do 30. dubna 2021 (v CZK)

Zdroj: investing.com, Bloomberg, Hypoteční Banka, EnCor Wealth Management
* Index Hypoteční Banky pro byty a rodinné domy od 31.12. 2020 do 31.3. 2021

V rámci akcií pak naše alokace zachytila zajímavou výkonnost německých, globálních dividendových a amerických akciových tříd v minulém čtvrtletí. Americké technologické akcie a české akciové tituly pak svojí výkonností zaostaly za zbytkem. Podobně jsme pak v dluhopisech koncentrovali prostředky našich klientů v repo obchodech, českých korporátních dluhopisech a globálních protiinflačních dluhopisech (které nabízejí protekci proti vyšším inflačním číslům) spíše než v klasických českých a globálních státních dluhopisech. Tyto alokace v rámci jednotlivých tříd aktiv také napomohly výkonnosti portfolií. Zachovali jsme pozice v private equity, kde námi sledované ETF během kvartálu připsalo 23%. Našim dynamičtějším klientům se také vyplatila alokace do mědi (25% nárůst hodnoty) a ropy (23% nárůst hodnoty).

Pro následující čtvrtletí (Q2) akciová složka modelu znovu nadvažuje české akcie a marginálně také německé akciové tituly. Rychlost růstu předstihových indikátorů, jako například německé ankety sentimentu německých manažerů IFO a česká peněžní zásoba M1 vysvětlují toto rozhodnutí našeho investičního modelu. K tomu se navíc přidávají i předstihové rizikové indikátory rozvojových trhů, které jsou zčásti navázány na vyšší inflační přírůstky. I tyto indikátory upřednostňují tuzemské akcie například oproti regionu Asie-Pacifik. České akcie se svým vysokým dividendovým výnosem a do jisté míry predikovatelným výhledem jsou pak brány jako relativně konzervativní alokační postoj v porovnání s jinými rozvojovými trhy. V dluhopisové alokaci pak model upřednostňuje české repo operace a korporátní dluhopisovou složku, přičemž mírně navyšuje expozici do protiinflačních dluhopisů a vyhýbá se klasickým státním dluhopisům kvůli možnému dopadu vyšší inflace.

V následujících měsících lze na kapitálových trzích očekávat nejistotu s ohledem na inflační tématiku. Téměř všichni ekonomové a analytici se shodují na vlivu koronavirové pandemie na současné inflační přírůstky. Je také zřejmé, že debata mezi táborem analytiků, který současnou vyšší inflaci vnímá jako přechodnou a těmi, kteří v ní vidí dlouhodobý trend, nebude vyřešena dříve než během letních měsíců. Již v prvním vydání letošního navigátoru jsme Vás o této inflační tématice informovali, níže lze pak na grafu pozorovat skokový nárůst výrobních cen v německé a čínské ekonomice. Tyto země jsou největšími manufakturními exportéry ve světové ekonomice, a tak lze očekávat, že vyšší výrobní ceny budou v horizontu následujících čtvrtletích přeneseny na koncové uživatele těchto exportů po celém světě.

Vybrané meziroční inflační přírůstky v Dubnu 2021 (%)

Zdroj: investing.com

Navíc se zdá také zřejmé, že ceny rostou i v porovnání ke konci roku 2020. Český inflační index narostl od prosince do dubna ze 100 na 101,3, což odpovídá 3,7% anualizovanému infačnímu přírůstku. Tento inflační přírůstek pak nelze spojovat s lockdowny během roku 2020, jelikož je celý datovaný do roku 2021.

Nadále zůstáváme alokováni tak, aby byla naše portfolia připravena na možnou inflační hrozbu, a to i díky tomu, že zachováváme alokaci do protiinflačních dluhopisů, zlata a žádné pozice ve státních dluhopisech nebo mezinárodních korporátních dluhopisech, jejichž ceny padají při růstu výnosů v reakci na zvýšenou inflaci. Nadvážení bankovního sektoru v českých akciích by pak mělo benefitovat z možného růstu tuzemských sazeb, kdy ekonomové předpokládají 2 až 3 zvýšení sazeb ČNB v roce 2021. Banky by pak měly být schopny zvýšit své marže právě v případě růstu sazeb. Očekávané zvyšování úrokových sazeb by pak mělo podpořit udržení silné české koruny v krátkodobém horizontu. Opomenutí amerických technologických akcií investičním modelem je také důsledkem inflace; očekávané zisky technologických společností jsou běžně dalekou budoucností a musí být tedy “diskontovány” zpět do přítomnosti právě využitím výnosů státních dluhopisů. Pokud tedy výnosy rostou, ztrácí zisky technologických společností ve vzdálené budoucnosti na hodnotě.

Naše alokační doporučení ve druhém čtvrtletí roku 2021 znovu naviguje investory skrz možná složitější tržní podmínky s nižší mírou podstoupeného tržního rizika.

Důležité upozornění: Informace v tomto článku nejsou míněny jako investiční doporučení k nákupu či prodeji konkrétních cenných papírů. Pro případnou konzultaci nás kontaktujte prostřednictvím kontaktního formuláře nebo pomocí emailu welcome@encorwealth.com

Autor: Mark Robinson

Složitější inflační podmínky a pád ukotvených tržních valuací?

Aktualizace signálů tříd aktiv alokačního modelu EnCor Wealth Management, vytvořeného Markem Robinsonem, v prvním čtvrtletí roku 2021 podvažuje aktiva obecně vnímaná jako více riziková. Zpomalení tempa ekonomického zotavení jak ve spotřebním, tak v služebním sektoru v zemích G10 pravděpodobně signalizuje dočasný strop výkonnosti akciových a kreditních trhů.

Náš model se odklání od rizikovějších aktiv, akcií a komodit, čímž obrací tento signál z minulého čtvrtletí. Alokace do dluhopisů, a především pak do aktiv peněžního trhu naopak vzrostly. Faktorů pro takové rozhodnutí modelu je hned několik:

• Zhoršení sektorové složky indexu globálních manažerských nákupů a propad indexu maloobchodního prodeje ve Spojených Státech Amerických současně se zhoršením indexu ekonomického očekávání zemí G10. Ekonomové především neočekávali znovuobnovené restriktivní koronavirová opatření především v sektorech, kde dochází k častému osobnímu kontaktu. Sektory služeb pak tvoří hlavní složku aktivity a zaměstnanosti ekonomik např. Spojených Států nebo Velké Británie.

• Pro české a německé akcie bylo jedním z důležitých signálů zpomalení růstu komponentů ankety očekávání německého institutu IFO a taktéž zpomalení růstu peněžní zásoby M1 ČNB. Dočasné snížení DPH pomohlo německé ekonomice ve čtvrtém kvartále, výhoda tohoto stimulu je tedy již plně využita.

• Indikátory rizik rozvojových trhů postupně rostou a zdá se také, že americký dolar na nějakou dobu zastavil oslabování vůči jiným měnám.

Alokace pro typického středně rizikového klienta v Q1 2021*

Zdroj: Vlastní investiční a alokační model EnCor Wealth Management

Přečtěte si, prosím, důležitá upozornění na konci tohoto textu. * Váhy k 31. lednu.

Sklon našeho alokačního modelu doporučit odprodej pozic v akciích se shoduje jak se silnou výkonností akcií a industriálních komodit v minulém čtvrtletí, tak se současným drahým oceněním některých akciových trhů. Českým akciím se v období mezi 31. říjnem a 31. lednem velmi dařilo a zaznamenaly tak růst 19 %. Americké a německé akciové trhy pak v korunovém vyjádření připsaly pouhá 4 procenta. Dařilo se akciím regionu Asie-Pacifik, které připsaly 11 %, i s ohledem na nižší míru nakažených koronavirem v tomto regionu, status střediska světové průmyslové výroby a počátku nového globálního ekonomického cyklu právě v tomto regionu. Naše proxy ETF na private equity pak také připsalo 11 %. Naopak, nedařilo se těm třídám, které za sebou měly výborná předchozí čtvrtletí – US technologické akcie (-9 %), zlato (-6 %), globální korporátní dluhopisy (-7 %) a globální státní dolarové dluhopisy (-7 %) odepsaly na svých hodnotách v korunovém vyjádření.

Slabá výkonnost mezinárodních (a českých) státních dluhopisů bude v krátkodobém ohledu nejspíš pokračovat a je dalším z důvodů, proč by riziková aktiva měla v následujících měsících spíše stagnovat. Na těchto trzích státních dluhopisů dochází k výprodejům, kdy výnosy dluhopisů s dlouhodobými splatnostmi (např. US 10leté státní dluhopisy) rostou vzhledem k rostoucím inflačním očekáváním ze strany investorů. Problémy s globálními dovozními řetězci, růst cen potravin, meziroční srovnání ekonomické aktivity, de-globalizace a především růst cen komodit jsou důležitými faktory růstu očekávané inflace. Je to však především masivní fiskální stimulus (utrácení vlád zemí) a s tím spojený velmi silný růst peněžní zásoby zemí G10, které způsobují růst inflačních očekávání. Je málo pravděpodobné, že tyto faktory ustoupí i vzhledem k vysoké nezaměstnanosti a hospodářským dopadům koronavirové pandemie.

Výnos desetiletých státních amerických dluhopisů a roční očekávaná inflace

Zdroj: EnCor Wealth Management

Pokud porostou výnosy státních dluhopisů s dlouhodobými splatnostmi, pak začne “ukotvení” tržních valuací velmi drahých akciových a kreditních trhů oslabovat. Pokud pak budou výnosy korporátních dluhopisů stabilní při růstu výnosů korporátních dluhopisů, pak bude spread mezi těmito dvěma třídami aktiv klesat. Je pak tento trend udržitelný, když jsou výnosy korporátních dluhopisů historicky nízké? Podobně tomu je u akciových trhů, kde se dlouhodobé výnosy státních dluhopisů USA používají jako bezriziková úroková míra pro ocenění jednotlivých akcií, kdy se tímto způsobem přeceňuje budoucí očekávaný finanční tok, ať už peněžní či dividendový, z očekávané budoucnosti do současnosti. Pokud “bezriziková” úroková míra roste, pak to automaticky znamená velké snížení současné hodnoty cash flows, která nastávají daleko v budoucnosti dané akcie. Tento fakt znamená, že může dojít k velkému přecenění například technologických akcií nebo jakýchkoliv titulů, které v současné době negenerují zisk. I proto zůstávají očekávání volatility, tedy budoucí očekávání pohybu akciových trhů, vysoká v historickém porovnání.

Nepředpokládáme, že by všechny akciové trhy měly trpět z dopadu inflace a toto také naše modelové alokace reflektují, kdy model drží alokace do akcií regionu Asie-Pacifik a mírně také do jiných regionů, přičemž pro rizikové klienty v tuto chvíli model doporučuje držet vyšší alokace do komodit. Tímto věříme, že naše portfolia jsou dostatečně zajištěna v případě, že kdyby akciové trhy krátkodobě dále rostly, budeme schopni na tomto růstu participovat. Naše expozice do amerických dolarových státních dluhopisů zůstává i nadále alokovaná v protiinflačních dluhopisech, což nám umožňuje zajištění proti růstu spotřebitelské inflace CPI.

Naše alokace na Q1 2021 se zaměřuje především na to, navigovat investory v horších tržních podmínkách, kdy rostou obavy z inflace a vysokých tržních ocenění, což může znamenat, že riziková aktiva budou náchylná k tržní korekci.

Důležité upozornění: Informace v tomto článku nejsou míněny jako investiční doporučení k nákupu či prodeji konkrétních cenných papírů. Pro případnou konzultaci nás kontaktujte prostřednictvím kontaktního formuláře nebo pomocí emailu welcome@encorwealth.com

Autor: Mark Robinson

Koronavirová bouře se začíná vytrácet

Aktualizace signálu investičního modelu EnCor Wealth Management, vytvořeného Markem Robinsonem, pro čtvrté čtvrtletí tohoto roku navrhuje nadměrné alokace do aktiv, které jsou všeobecně vnímány jako více rizikové, navzdory ohniskům nových koronavirových vln v Evropě a Spojených Státech Amerických. Zdá se totiž, že začíná nový globální ekonomický cyklus a nadměrná injekce peněžní zásoby by měla pomoci velkým světovým ekonomikám zvládnout současnou koronavirovou vlnu.

Náš model upřednostňuje rizikovější aktiva, tedy akcie a komodity, nejvíce za poslední čtyři roky. Alokace do dluhopisů a zejména pak do peněžních aktiv jsou značně sníženy.

• Velké množství předstihových indikátorů, včetně kreditního trhu, měnového rizika, stavu globální produkce a akciového trhu se v posledních měsících stalo pozitivními signály modelu.

• Některé specifické předstihové indikátory sledující klíčový region Asie a Pacifiku mají taktéž pozitivní směr. Tento region běžně předstihuje dění ve světové ekonomice a zachycuje tedy dříve než jiné indikátory její propady do ekonomické recese a zotavení se z recese.

• Peněžní zásoba ve finančních systémech značně narostla, což by mělo být nápomocné ke stabilitě a redukci rizika trhů s dluhopisy. Koronavirová vlna by měla během zimy vést k dalšímu růstu peněžní zásoby a/nebo také fiskálním injekcím vlád.

• Kombinace integrovanějších dodavatelských řetězců, oslabování měn, růst peněžních zásob a pozitivní výhled vakcíny, který napomůže spotřebě, naznačují, že nás čeká období vyšší inflace, tedy fáze tzv. “reflace”.

Alokace pro typického středně rizikového klienta v Q4 2020*

Zdroj: Vlastní investiční a alokační model EnCor Wealth Management

Přečtěte si, prosím, důležitá upozornění na konci tohoto textu. * Váhy k 31. říjnu.

V období mezi koncem července a koncem října jsme v různých třídách aktiv byli svědky smíšené výkonnosti. Technologické akcie nadále zůstaly v popředí a posunuly tak tržní ocenění amerických indexů na úrovně, které byly na trzích naposledy k vidění během dot-com bubliny mezi lety 1999-2001. Americký index S&P500 připsal 5 % v korunovém vyjádření. Dařilo se také trhům s dluhopisy, kterým pomohla poptávka investorů hledajících jakýkoliv dostupný pravidelný výnos. Většina ostatních aktiv pak poklesla na hodnotě jak v dolarovém, tak v korunovém vyjádření, včetně zlata, evropských a českých akcií.

Stabilita klíčových asijských ekonomik (včetně Číny) během koronavirové pandemie je klíčem k pochopení toho, jak se v současné době vytváří nový hospodářský cyklus. Asijská populace znamená, že se v regionu nachází více spotřebitelů, než v zemích G10 a úzce propojené tamní ekonomiky pak napomáhají izolovat Asii do značné míry před dopady koronaviru. Signály tohoto nového cyklu (využité v našem modelu) zahrnují růst jihokorejského exportu a zhodnocení australského dolaru oproti americkému dolaru. Oba tyto signály se rapidně zlepšily z jejich minima dosaženého v letech 2019-2020.

Růst jihokorejských export (tříměsíční klouzavý průměr meziročních změn) a spot australského dolaru oproti US dolaru (pravá osa)

Zdroj: Bloomberg, EnCor Wealth Management
* tříměsíční klouzavý průměr meziročních změn sledovaný na měsíční bázi

Úrokové sazby v klíčových asijských ekonomikách byly sníženy na jaře 2020 a způsobily tak, že je potenciální kupní síla spotřebitelů vyšší. Zvýšené investice do rizikovějších aktiv (akcií a rezidenčních nemovitostí) způsobené tamními východoasijskými investory ve chvíli, kdy snížení úrokových sazeb způsobí příliv peněz do tamních finančních systémů, je typicky běžným jevem. Tento fenomén se zdá být přítomný i v České republice, kdy velký růst peněžní zásoby znamená jak pokračující růst cen nemovitostí v roce 2020, tak zvýšenou burzovní aktivitu a lepší sentiment na pražské burze. Naše nejvyšší alokace ze všech modelem doporučených pozic je pro toto čtvrtletí právě do českých akcií.

Když pomineme koronavirem způsobený celkový lockdown ekonomik po celém světě, je hlavním rizikem naší alokační strategie pro toto čtvrtletí především to, že valuace některých tříd aktiv jsou již příliš vysoké. Protože je toto primárně jev amerických akcií, doporučuje náš model rozložit investice v akciích a komoditách do různých kategorií. Naše portfolia si také udržují malou váhu v českých dluhopisech a peněžních aktivech tak, aby byl majetek investorů chráněn proti případnému propadu akciových trhů. Alokace ve zlatě pak investory chrání jak před obdobím vyšší inflace, tak obdobím nestability na trzích s měnovými páry.

Naše alokace pro čtvrté čtvrtletí roku 2020 tedy připravuje na svět po době koronavirové a na začátek nového globálního hospodářského cyklu.

Důležité upozornění: Informace v tomto článku nejsou míněny jako investiční doporučení k nákupu či prodeji konkrétních cenných papírů. Pro případnou konzultaci nás kontaktujte prostřednictvím kontaktního formuláře nebo pomocí emailu welcome@encorwealth.com

Autor: Mark Robinson

Jak dnes skládat portfolio a má v něm smysl držet aktiva se stejným výnosem? Rozhovor poskytl Lubor pro investicniweb.cz a můžete ho shlédnout také na Televizi Seznam nebo na O2TV.

xxxx

Celý rozhovor nejen o ekonomické krizi.

Vyhlížení bezpečných přístavů v koronavirové bouři

Zainvestovat do méně rizikových aktiv a vyhnout se tak dalším propadům cen v současné ekonomické krizi. Toto je doporučení pro alokaci aktiv v aktuálním čtvrtletí podle našeho investičního modelu, vyvinutého hlavním asset manažerem EnCor Wealth Management Markem Robinsonem.

Model se přiklání ke zvýšení alokace do kvalitních dluhopisů, peněžního trhu a zlata, z rizikovějších aktiv jsou v tomto čtvrtletí zastoupeny ve větší míře pouze české akcie.

• Akcie jsou v poměru k ziskům firem rekordně drahé a jejich ceny se mohou znovu korigovat
• Hlavní centrální banky tisknou peníze a skupují korporátní dluhopisy tak, aby podpořili ekonomiku sužovanou koronavirovou pandemií
• Výnosy státních dluhopisů zemí G10 jsou velmi nízké a do budoucna nebudou pro investory zřejmě příliš lákavou investicí
• Globální politické napětí může hrát roli především v druhé polovině tohoto roku

Alokace pro typické středně-rizikové portfolio v Q2 2020*

Zdroj: Model alokace aktiv EnCor Wealth Management. Důležitá sdělení se nachází na konci tohoto textu. * Váhy nastaveny dne 30.4.2020.

Koronavirová krize dopadla v plné míře na kapitálové trhy a ekonomiky a způsobila bouři v cenách tržních aktiv a v předstihových ukazatelích: model na tuto skutečnost reagoval 46% alokací do instrumentů peněžního trhu a dluhopisových aktiv, přičemž zachoval příznivý sklon k alternativním investicím. Akciová složka modelu v porovnání s prvním čtvrtletím tohoto roku klesla, aby investora ochránila před rekordně vysokými tržními oceněními, které otevírají prostor pro případnou další korekci trhů v blízké době.

Přestože se akciové trhy rozvinutých zemí nadále zotavovaly po dosažení jejich dosavadního cenového dna v druhé polovině března, celková ekonomická situace se již nějakou dobu stále zhoršuje. Stáváme se svědky rekordně vysokých ocenění, kdy se akciové trhy především rozvinutých zemí obchodují za rekordní násobky v poměru k jejich budoucím očekávaným ziskům. Propad ziskovosti firem bude především znatelný v případě, že zotavení ekonomické aktivity z koronavirové bouře bude velmi pomalé v mnoha odvětvích ekonomiky. Z tohoto důvodu model upřednostňuje české akcie pro jejich stabilitu ve spojení s jejich historicky ustálenou dividendovou výplatou. Navíc české akcie již znatelně poklesly ze svých maxim.

Státní dluhopisy rozvinutých zemí zaznamenaly strmý nárůst během koronavirové pandemie. Hlavní centrální banky s cílem umožnit vládám svých zemí nastartovat domácí ekonomiku se uchýlily ke znatelnému snižování úrokových sazeb, „kvantitativnímu uvolňování“ (tisk peněz) a dalším likviditním injekcím. Takové přímé nakupování dluhopisů způsobilo zvyšování cen státních dluhopisů stabilních zemí. Nárůst cen dluhopisových trhů stáhl dluhopisové výnosy blízko k nule, což znamená, že i americké státní dluhopisy dnes již vynáší mnohem méně, než tomu bylo v předkoronavirovém světě. Vnímáme jako relativně pravděpodobné, že koronavirová krize způsobila konec státních dluhopisů zemí G10 v portfoliích investorů, kteří hledají jakékoliv zajímavější zhodnocení svého investovaného kapitálu.

Americká centrální banka FED a ostatní velké centrální banky v posledních týdnech vstoupily i na trhy s korporátními dluhopisy, kde skupují jak kvalitnější dluhopisy investičního stupně, tak i high-yieldové dluhopisy ve snaze předejít řetězci jinak pravděpodobných bankrotů. Tato skutečnost podporuje společnosti, které by jinak koronavirovou krizi nepřečkaly a vede k růstu cen jejich dluhopisů. Současná úroveň bankrotů v globální ekonomice je s ohlédnutím na ekonomický vývoj abnormálně nízká. Kapitálové injekce centrálních bank pomáhají přežít společnostem s nezdravými rozvahami, které by minulosti během ekonomické krize jinak bankrotovaly. Pro tuto skutečnost se vžil termín „zombie kapitalismus“ a tento vývoj jsme již mohli v minulých třiceti letech sledovat v japonské ekonomice. Následkem tohoto atypického ekonomického scénáře může být i pomalý dlouhodobý ekonomický růst.

Americká centrální banka prozatím dokázala zamezit dalšímu posilování amerického dolaru. To by poškodilo především rozvojové země, které by měly problém s financováním svých dluhových závazků. Koronavirová krize tak efektivně zvýšila globální dluh, a tak se nabízí otázka: Jak dlouho mohou být současné, už tak vysoké, státní dluhové závazky udržitelné? V příštích letech tak můžeme být svědky období slabšího růstu bez jinak přítomné podpory možného zadlužení se, a nebo právě naopak vyšší inflace, která by postupně nominální hodnotu rekordního dluhu snižovala („reflace“).

Ať už tomu bude jakkoliv, současné zásahy centrálních bank a ekonomická nejistota vytvořily prostor pro příznivý růst cen drahých kovů. Dlouhodobě podhodnocené zlato ve vztahu k růstu peněz způsobenému centrálními bankami v poslední dekádě již zaznamenalo znatelné zisky od začátku roku. Náš model v cenách této komodity nadále vidí možný růstový potenciál. Ať už v období „reflace“ nebo v případě, že slabá poptávka potenciálně způsobí v globální ekonomice nízkou inflaci (nebo deflaci), se jeví zlato jako cenný diverzifikační nástroj v portfoliích investorů.

Nadcházející volby ve Spojených Státech mohou být předzvěstí dalších globálních událostí. Je možné, že budeme svědky pokračujících obchodních válek, kde by koronavirus zřejmě sehrál svou roli jako nástroj pro osočování Číny. Ta má již v současné době s Austrálií napjaté vztahy právě kvůli tlaku Austrálie na nezávislé vyšetření původu viru. Napětí mezi Čínou a Taiwanem a v poslední době také mezi Čínou a Hong Kongem také roste. Regionální napětí a de-globalizace zřejmě sehrají svoji roli v měnícím se postkoronavirovém světě.

Atraktivní cena zlata v poměru k tisku peněz vybízí k jeho dalšímu růstu

Zdroj: Crescat Capital LLC, Centrální banky, Bloomberg

Náš výhled pro druhé čtvrtletí tohoto roku především chrání majetek klientů před možnými propady, pokud by trhy korigovaly svá historicky vysoká ocenění, přičemž likvidní instrumenty peněžního trhu mohou být za mnohem příznivějšího ekonomického klimatu reinvestovány právě do již levnějších akciových trhů. Jak rychle se globální ekonomika zotaví a jestli bude převládat období vyšší inflace („reflace“) nebo nižší inflace, či deflace, je však nejisté. V tuto chvíli investorům především alokace do zlata pro oba případy poskytuje diverzifikaci jejich portfolia.

Důležité upozornění: Informace v tomto článku nejsou míněny jako investiční doporučení k nákupu či prodeji konkrétních cenných papírů. Pro případnou konzultaci nás kontaktujte na emailu welcome@encorwealth.com nebo prostřednictvím kontaktního formuláře.

Autor článku: Michael Holec a Mark Robinson